Trường đại học kinh tế quốc dân

viện đào tạo sau đại học

Đề tài luận án: Nghiên cứu về các quỹ hoán đổi danh mục đầu tư vào thị trường chứng khoán Việt Nam

Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng

Nghiên cứu sinh: Đỗ Phương Huyền

Người hướng dẫn: 1.PGS.TS. Nguyễn Thị Minh Huệ    2.GS.TS.Peter Moffatt

Cơ sở đào tạo: Trường Đại học Kinh tế quốc dân

 

 

ETF được xem là một công cụ tài chính thành công. Tuy nhiên, các nghiên cứu thực nghiệm về các ETF đầu tư vào TTCK Việt Nam còn hạn chế. Do đó, luận án cung cấp bằng chứng thực nghiệm ban đầu về hoạt động các quỹ ETF đầu tư vào TTCK Việt Nam cũng như đóng lý luận về ETF tại các nước đang phát triển -thị trường tiềm năng của ETF.

 

Thứ nhất, về mức chênh lệch so với chỉ số tham chiếu (Tracking error- TE), nghiên cứu cho thấy ETF nội địa E1VFVN30, đã vượt trội so với hai quỹ ETF quốc tế  (DBX và VNM) đầu tư vào TTCK Việt Nam từ năm 2009 đến 2016. (1) E1VFVN30 có giá trị trung bình TE thấp hơn, độ biến thiên TE hẹp hơn, độ lệch chuẩn thấp hơn và (2) không có bằng chứng về tính quán tính các mức chênh lệch (TE persistence) trong tất các thước đo TE của E1VFVN30. Các quỹ ETF nội địa có thể giảm thiểu các vấn đề về rủi ro tỷ giá, lệch giờ giao dịch so với các quỹ ETF quốc tế. Luận điểm này cũng được đề xuất bởi Rompotis (2006). Tất cả ETF trong mẫu quan sát đều bám sát chặt chẽ các chỉ số tham chiếu. Các kết quả phù hợp với kết quả của Rompotis (2011).

 

Thứ hai, về Hiệu quả định giá (PE), ba quỹ ETF được định giá hiệu quả mặc dù chiết khấu/thặng dư (discount/premium), được tính dựa trên chênh lệch giữa giá ETF và giá trị tài sản ròng (NAV), khác biệt đáng kể so với 0 nhưng có giá trị tuyệt đối dưới 1%. Hilliard (2014) đã chỉ ra rằng SPDR S & P 500 ETF (SPY) - một trong những ETF có tính thanh khoản cao nhất của Mỹ - bám sát NAV khá chặt chẽ với thặng dư trung bình là 0,0058% từ tháng 04/2010 đến tháng 4/2011. Có vẻ như SPY không đối mặt với bất kỳ rào cản arbit nào. Chiến lược arbit giữa giá ETF và NAV trên thực tế, phải đối mặt với nhiều chi phí và rào cản. Chênh lệch giữa giá ETF và NAV của DBX không tồn tại qua hai ngày giao dịch liên tiếp, trong khi đó – kết quả này ngược lại với E1VFVN30 và VNM.

 

Thứ ba, tác động đến tính thanh khoản của chứng khoán cơ sở khi các quỹ ETF ra đời là khác biệt giữa ba quỹ ETF. Sau khi VNM và E1VFVN30 ra đời, thanh khoản của các cổ phiếu cơ sở tăng lên. Các cổ phiếu có tỷ trọng nhỏ, thanh khoản càng được cải thiện, kết quả này phù hợp với “Investor Recognition Hypothesis” ((Merton (1987), Richie và Madura (2007), Barber và Odean (2008)). Tuy nhiên, thanh khoản giảm đối với tất cả các cổ phiếu cơ bản khi DBX ra đời.

 

Những phát hiện, đề xuất mới rút ra được từ kết quả nghiên cứu, khảo sát của luận án 

 

Dựa trên phân tích tình huống và nghiên cứu thực nghiệm, luận án đưa ra hàm ý chính sách như sau:

 

(1) Các cơ quan chính phủ nên phát triển các quỹ ETF nội địa khi ETF là một phát minh tài chính thành công. Kết quả thực nghiệm của nghiên cứu này cho thấy quỹ ETF nội địa của Việt Nam đã vượt trội so với các quỹ ETF quốc tế cũng đầu tư TTCK Việt Nam.

 

(2) Các nhà hoạch định chính sách có thể xem xét điều chỉnh quy định và hướng dẫn cho các quỹ ETF tại Việt Nam, chẳng hạn như hướng dẫn bổ sung về hoán đổi tiền mặt thay vì chỉ hoán đổi danh mục chứng khoán như hiện nay và “synthetic replication”  nhằm theo kịp các chuẩn mực quốc tế của ETF.

 

(3) Các nhà đầu tư ETF nên xem xét thận trọng các cơ hội arbit khi chi phí arbit ước tính dao động từ 1,1% đến 1,25%. Hơn nữa, các nhà đầu tư cần phân biệt giữa NAV và iNAV, theo đó iNAV có thể được tính toán chính xác trong giai đoạn điều chỉnh chỉ số chuẩn.

 

(4) Các nhà đầu tư trong nước nên nâng cao kiến thức về các quỹ ETF vì tại thời điểm nghiên cứu, các nhà đầu tư nước ngoài đang ưu thế tại thị trường ETF Việt Nam.

 

 

 

The thesis topic: Performance of Exchange traded funds tracking Vietnam stock market. 

Major: Finance-Banking                        

PhD student: Do Phuong Huyen

Supervisor 1: Assoc.Prof.Dr.Nguyen Thi Minh Hue     Supervisor 2: Prof.Dr.Peter Moffatt

Campus: National Economics University

 

 

ETF has been confirmed a successful financial innovation. However, the number of empirical findings on Vietnam-based ETFs is still limited. Hence, this study provides initial empirical evidence of the performance of Vietnam-based ETFs as well as contributes empirical results to ETF’s literature in developing countries where are considered to be potential markets of ETF.

 

Firstly, in terms of Tracking Error (TE), the study shows that the domestic ETF, called E1VFVN30, has outperformed the other two, international, ETFs (called DBX and VNM) tracking Vietnam stock market from 2009 to 2016. (1) E1VFVN30 has a lower mean of TE, less narrow range of TE, lower standard of deviation and (2) there is no evidence for TE persistence in all TE proxies of E1VFVN30. Domestic ETFs may mitigate problems of exchange rate risk, non- overlapped trading hours than international ETFs. This idea is also suggested by Rompotis (2006). All three ETFs in the sample track closely the benchmark indices. The results are well consistent with Rompotis (2011). 

 

Secondly, in terms of Pricing Efficiency (PE), the three ETFs are priced efficiently although discounts/premiums, which are calculated based on the difference between ETF prices and its net asset value (NAV), are significantly different from zero but the absolute means of discounts are under 1%. Hilliard (2014) showed that SPDR S&P 500 ETF (SPY) – one of the most liquid U.S. equity ETFs- tracks the NAV’s index quite closely with mean premium of 0.0058% from April, 2010 to April, 2011. It seems that SPY does not face any arbitrage barriers. The ETF arbitrage strategy between ETF prices and its NAV, in fact, face various constraints and related costs. Discounts of DBX do not persist over two successive trading days while there is strong evidence to support the persistence of discount series of VNM and E1VFVN30.

 

Thirdly, impacts on liquidity of underlying securities after the introduction of ETFs are divergent between the three ETFs. After VNM and E1VFVN30 had been introduced, liquidity of underlying stocks increased. The liquidity improvement following the ETF inception was greater for smaller index component which is consistent with recognition hypothesis ((Merton (1987), Richie and Madura (2007),  Barber and Odean (2008)). However, there is a decrease in liquidity of all underlying stocks after the introduction of DBX.

 

 

Based on the situational analysis and empirical study, the thesis gives implications as follows:

 

(1) The government authorities should promote domestic ETFs as ETF is a successful financial innovation. The empirical results of this study show that domestic ETF of Vietnam has outperformed international ETFs tracking Vietnam stock markets.

 

(2) Policy makers may consider regulation adjustment and guideline for ETFs in Vietnam such as supplementing guidelines for in-cash redemption and synthetic replication with the aim to catch up with ETF’s international conventions.

 

(3) ETF investors should consider carefully arbitrage opportunities as estimated arbitrage cost ranges from 1.1% to 1.25%. Furthermore, investors need to distinguish between NAV and iNAV, whereby iNAV could be precisely calculated during the period of benchmark index review.

 

(4) Domestic investors should enhance their knowledge about ETFs as, at the time of this study, foreign investors are still dominant players in Vietnam ETF market.